gregbar (gregbar) wrote,
gregbar
gregbar

Category:

Инвестируй, как Баффет (№68) Втрое затруднение.

Сначала сделаю два замечания.

1.     Портфельная теория – это целая область, в которую можно погружаться на разную глубину. Мы затронем ее не слишком глубоко, поскольку основная наша тема – стратегия Уоррена Баффета. Для тех, кто хочет изучить материал глубже, еще раз сошлюсь на сайт Asset Allocation. Там собрана большая подборка прекрасной литературы, а также собственные мысли автора – Сергея Спирина.

2.     Я прошу не придавать практического значения придуманной мной процедуре выравнивания актива по прогнозу среднего роста его цены, которая изложена в предыдущих двух постах. Не пытайтесь воплощать ее в жизнь. Я ее придумал лишь для более ясного доказательства того, что и ребалансировка портфеля так же, как и эта выдуманная процедура, является спекулятивной составляющей роста. И тем более, ребалансировка совсем не является панацей от всех проблем. Она, как и любая спекуляция, работает на пользу только в том случае, если инвестору (лучше сказать спекулянту) удалось более или менее точно предсказать будущее. Если нет, если будущее не удалось предсказать, то пользы от ребалансировки нет, а есть вред, она приведет вас лишь к дополнительным убыткам, а не к дополнительным прибылям. Обширный материал для подтверждения этого утверждения имеется в серии постов Николая Федоровского, который доказывает просто ошибочность некоторых утверждений, которые считаются аксиомами в применении ребалансировки для повышения (очень часто – мнимого повышения) доходности и (немного более обоснованного) снижения риска. Те, кто не боится математики, получат удовольствие от чтения его заметок на эту тему.

Итак, немного о ребалансировке портфеля.Надо сказать, что процедур ребалансировки существует несколько, в реальности – довольно много.  Мы говорили и будем говорить дальше для простоты о календарной (статической) ребалансировке, когда выравнивание активов к исходным значениям их пропорций в портфеле происходит, скажем, раз в год. Сразу возникает вопрос: а как часто надо это делать? Точного ответа нет. Наука не знает. Практика же говорит, что каждая купля-продажа, с которыми связана ребалансировка, стоит денег: комиссию брокеру за куплю-продажу надо заплатить и налоги на доход тоже. Поэтому ее проводят не часто, обычно раз в год. При этом убивают еще одного зайца – немного уменьшают непрогнозируемый «шум», связанный со случайными ежедневными движениями цены вверх-вниз без логически разумных обоснований. Все-таки на таком довольно большом интервале, как год, уже начинают проявляться общеэкономические тенденции.

Бывает еще также и динамическая ребалансировка, которая проводится не по календарю, а когда исходные пропорции активов в портфеле нарушены больше, чем на заданную величину (например, на 10%, то есть, когда вместо исходных, скажем, 50/50, стало 55/45). Как только изменения достигли этой предельной величины, так мы и проводим ребалансировку. Этот способ требует постоянного отслеживания пропорций активов в портфеле. И сама ребалансировка происходит от случая к случаю (когда пропорции нарушены больше, чем на предельную величину), а не в фиксированные моменты времени.

Есть и масса других, более изощренных способов ребалансировки. Например, Николай Федоровский предлагает рассмотреть такой вариант: когда более рискованный актив (в нашей сказке – это акции, поскольку золото оказалось менее рискованным активом, у него меньше СКО) отклонился от заданных пропорций вверх, то производится ребалансировка, а когда он проседает, то ребалансировка не производится. Как показывает Николай на столетней американской статистике по индексам облигаций и акций, можно рассчитывать на повышение доходности при такой стратегии ребалансировки по сравнению с тем вариантом, что ребалансировка не производится вообще. Выигрыш составляет примерно в 1,5-3% годовых дополнительного дохода (премии). А на длинных интервалах – за счет сложного процента – эта маленькая, казалось бы, разница вырастает в очень приличную разницу в конечном результате:  в разы.

Но нас интересует не столько погружение в глубины различных ребалансировочных идей, сколько выяснение вопроса о том, поможет ли нам хотя бы простая календарная (раз в год) ребалансировка повысить реально доходы нашего портфеля? Удастся ли нам таким простым способом достичь улучшения нашей прибыли по сравнению со среднерыночной, которую мы раньше пытались улучшить, погружаясь в глубины анализа экономики компаний и выискивая те из них, которые обладают долгосрочным конкурентным преимуществом? Может быть, зря мы все это затевали? Может быть, есть простые приемы, типа ежегодной ребалансировки портфеля, которые нам помогут поймать фортуну за хвост, не удручая себя экономическими изысканиями?

Если коротко, то ответ - «нет!» И для доказательства этого надо продемонстрировать, когда процедура ребалансировки дает не улучшение, а ухудшение конечного результата. Рассмотрим несколько (но далеко не все) случаи, когда в результате ребалансировки мы получим только ухудшение по сравнению с тем, когда мы просто долго держим активы в нашем портфеле, не продаем и не покупаем их (как завещал нам великий Баффет).

Итак, первый вариант, когда ребалансировка только ухудшает ситуацию довольно прост.

Допустим у нас два актива: А и В, их в портфеле поровну. Через год первый вырос, а второй снизился. Мы выравниваем доли, то есть, продаем немного А и докупаем В. А еще через год ситуация повторилась. И мы опять продали растущий актив А, и докупили падающий актив В. И так далее. Но актив В все падает и падает. Если где-то будет разворот, и актив В вновь вырастет, да еще выше исходного значения, то мы все делали правильно. А если нет? Так ведь тоже бывает сплошь и рядом. Тогда получится что мы все деньги перекачали из хорошего, растущего актива А в упавший навсегда плохой актив В. И потеряли на этом очень много. Если бы мы просто держали оба актива без изменений, то мы бы на активе В, конечно, потеряли, но при этом выиграли на активе А. При ребалансировке мы потеряли значительно больше, поскольку перекачивали деньги из доходного актива в убыточный. Получается, что только тогда ребалансировка увеличивает нашу прибыль, когда мы угадали, и оба актива в портфеле в среднем прибыльны. Когда один из них убыточен, то ребалансировка только ухудшает ситуацию.

Это далеко не абстрактный пример. Допустим, у вас в портфеле два индекса: американский S&P 500 и российский индекс РТС. Сейчас экономика Росси переживает трудности. Вопрос: ребалансировать ваш портфель раз в год или нет? Те, кто надеется, что трудности Российской экономики временные и в обозримом будущем ситуация выправится, склонны проводить ребалансировку, чтоб заработать на сегодняшней просадке дополнительный доход. Те же, кто не верит в российскую экономику и полагает, что ситуация будет только ухудшаться, те предложат оставить оба актива без ребалансировки, чтоб не потерять еще больше. (Кстати, эти размышления – типичные размышления спекулянта!)

Заметим также, что ребалансировка может ухудшать, а не улучшать ситуацию даже когда оба актива растут, но существенно разными темпами (спасибо Николаю Федоровскому, что указал мне на эту возможность). Пусть у нас два актива. Один – облигации – растет на 5% в год, а другой – акции – растет на 15% в год. Вот что получается:

просто держим с ребланс. ребалансируем
годы облигации акции всего облигации акции всего облигации акции
0 1 000 1 000 2 000 1 000 1 000 2 000
1 1 050 1 150 2 200 1 050 1 150 2 200 1 100 1 100
2 1 103 1 323 2 425 1 155 1 265 2 420 1 210 1 210
3 1 158 1 521 2 679 1 271 1 392 2 662 1 331 1 331
4 1 216 1 749 2 965 1 398 1 531 2 928 1 464 1 464
5 1 276 2 011 3 288 1 537 1 684 3 221 1 611 1 611
6 1 340 2 313 3 653 1 691 1 852 3 543 1 772 1 772
7 1 407 2 660 4 067 1 860 2 037 3 897 1 949 1 949
8 1 477 3 059 4 536 2 046 2 241 4 287 2 144 2 144
9 1 551 3 518 5 069 2 251 2 465 4 716 2 358 2 358
10 1 629 4 046 5 674 2 476 2 712 5 187 2 594 2 594
11 1 710 4 652 6 363 2 723 2 983 5 706 2 853 2 853
12 1 796 5 350 7 146 2 996 3 281 6 277 3 138 3 138
13 1 886 6 153 8 038 3 295 3 609 6 905 3 452 3 452
14 1 980 7 076 9 056 3 625 3 970 7 595 3 797 3 797
15 2 079 8 137 10 216 3 987 4 367 8 354 4 177 4 177
16 2 183 9 358 11 540 4 386 4 804 9 190 4 595 4 595
17 2 292 10 761 13 053 4 825 5 284 10 109 5 054 5 054
18 2 407 12 375 14 782 5 307 5 813 11 120 5 560 5 560
19 2 527 14 232 16 759 5 838 6 394 12 232 6 116 6 116
20 2 653 16 367 19 020 6 422 7 033 13 455 6 727 6 727

Смотрите, когда мы ребалансируем, результат получился хуже - 13454, чем если бы мы просто держали эти два актива и ничего не делали - 19020. Хотя оба актива росли. Понятна причина этого. Хотя оба актива растут, но темп роста у них существенно разный. Ребалансировка постоянно забирает деньги у быстро растущего актива и добавляет в медленно растущий. Поэтому в сумме мы получаем проигрыш.

Итак, ребалансировка полезна в смысле повышения доходности, только когда оба актива растут примерно равным темпом. И еще желательно при этом, чтоб оба актива достаточно сильно колебались, причем, желательно - в противофазе. Но при этом, ни один из них не стал убыточным к концу периода рассмотрения.

То есть, чудес нет. Спекуляция осталась спекуляцией. А ребалансировка – это как раз спекуляция и есть. Если нам удалось угадать будущее среднее движение активов – отлично, мы зарабатываем. Если нет – мы проигрываем.

Но ведь и Баффет тоже пытается прогнозировать будущее среднее движение цены акций конкретной компании? Да, он это делает на очень прочном основании, на основании понимания сущности бизнеса и анализа его экономической основы для конкретной фирмы. Он полагает, что если сам бизнес выдающийся, если он управляется грамотными менеджерами и вдобавок его акции стоят разумную цену (а еще лучше – заниженную цену) то акции такой фирмы стоит купить, они будут гарантированно расти в долгосрочной перспективе.

На чем основывают свою уверенность в росте активов сторонники пассивного портфельного инвестирования? Чем защищают себя портфельные инвесторы?

На целой серии защитных приемов. Рассмотрим их в следующем посте.
__________________________
Начало разговора по теме инвестиций здесь
Предыдущий пост по этой тематике здесь
Следующий пост здесь

Если у вас есть вопрос, комментарий, замечание или предложение по теме нашей беседы, напишите, пожалуйста, коммент к этой записи.

Если есть вопрос конфиденциального порядка (часто бывает в финансовых вопросах) напишите мне письмо на адрес barchevski@gmail.com илиgregbar@bk.ru
Tags: bi
Subscribe

  • Post a new comment

    Error

    Anonymous comments are disabled in this journal

    default userpic

    Your reply will be screened

    Your IP address will be recorded 

  • 4 comments