gregbar (gregbar) wrote,
gregbar
gregbar

Category:

Smart Beta - третий способ инвестирования. Окончание предыдущего поста.

Начало здесь.

Продолжим.

В реплике Евгения Максимова на предыдущий пост поставлен такой вопрос: "Нет ли у Вас ощущения, что smart-beta фонды - это новое обличье активных фондов, которые просто присоединяются таким образом к модному ныне пассивному инвестированию?" И далее он поясняет: "Ведь, что такое активный фонд. Управляющий имеет алгоритм, который, как ему кажется, даст результат выше рынка. По этому алгоритму выбираются активы. Если этот набор активов назвать индексом, а алгоритм правилами формирования индекса, то получим модный smart-beta фонд".

Не совсем так, на мой взгляд. Классики фундаментального подхода, изучая компанию, отнюдь не ограничивались формальными подсчётами тех или иных показателей. Они проделывали большую неформальную работу, цель которой - понять компанию изнутри. Для этого они внимательно читали выступления в прессе и заявления топ-менеджеров, беседовали лично с персоналом и этими самыми топ-менеджерами. Например, Филипп Фишер очень любил подъехать в город, где расположена интересующая его компания, пожить там несколько дней, заманить в бар после работы одного-другого менеджера и за кружкой пива поговорить по душам о том, что хорошо и что плохо в их фирме. Люди изнутри видят ситуацию лучше. Примерно так (но без бара) действует и Уоррен Баффет. Эти великие инвесторы обычно ещё и хорошие психологи. Они тонко чувствуют человеческую природу. Они умеют понять и оценить настроение людей и внутренние пружины успеха в интересующей их компании. И спрогнозировать, что - скорей всего - будет с командой менеджеров и с фирмой в будущем. Они также прекрасные бизнесмены. Это позволяет им проанализировать различные проблемы компании, которые у неё встречались в прошлом. И на основании этого решить, насколько эти и подобные проблемы критичны для будущего этой фирмы. Они являются также прекрасными бухгалтерами и знают, какие проблемы могут скрываться за внешне вполне достойными цифрами. И умеют такие проблемы раскапывать, внимательно изучая цифры бухучёта. А также, наоборот, пугающее поверхностного наблюдателя падение основных экономических показателей, часто оказывается вполне объяснимым, если вникнуть в суть вопроса. И тогда можно проигнорировать то, что испугало многих, и что существенно понизило цену акций фирмы. Именно поэтому классики фундаментального анализа умудрялись в результате получать такие цифры доходности своих портфелей, которых нам с вами, думаю, никогда не достичь. Как видите, действия классиков фундаментального анализа нельзя свести к алгоритму, хотя и чисто формально-алгоритмическая составляющая в их действиях тоже присутствует. Но в целом - это сложная и индивидуальная работа, где каждый случай анализа может быть совсем не похож на другой случай по самой процедуре работы.

Однако, в книжках многочисленных интерпретаторов подходов этих классиков часто всё сильно упрощено, чтобы "простой инвестор" понял и мог применить на практике методы великих. При этом часто игнорируется, что получившееся изложение - это только скелет, что у великих инвесторов этот скелет оброс совсем не алгоримизируемым "мясом", пронизан нервами и сосудами и покрыт кожей. Проще именно скелет и назвать методом. Вот почему многие, изучающие подход великих инвесторов по книжкам, склонны считать их метод неким довольно формальным алгоритмом анализа компании. Такое мнение является ошибочной крайностью, на мой взгляд.

Однако (сейчас последует моё частное мнение, будьте осторожны, оно не общепризнано), если даже оставить только алгоритмический "скелет" от подхода великих инвесторов, использующих фундаментальный анализ, то доходность портфеля, составленного на основании такого (или таких - их может быть много) алгоритма будет выше среднерыночных показателей, хотя и ниже достижений классиков фундаментального анализа. Это будет происходить потому, что алгоритм позволил выбирать компании не по принципу "все подряд", как в случае простого отслеживания рынка, а на основе разумного, хоть и формального анализа экономических результатов деятельности фирмы. То, что в результате получаются хорошие результаты доказывают различные тесты, о которых время от времени говорится, в частности, и в этом журнале. Например, графики результатов тестирования смарт-бета индексов, приведённые в первой части этой статьи.

Но есть и другая крайность. Люди, осознавшие всю сложность действий великих инвесторов и невозможность для "скромного" инвестора повторить успехи великих, отказываются от фундаментального анализа вовсе. Даже от его алгоритмического скелета. И зачастую переходят к простому и ясному пассивному инвестированию. "Я не Баффет, я лучше буду получать среднерыночную доходность в 10% годовых в среднем (меньше - если не повезёт, больше - если повезёт), и меня это устраивает. Главное - дисциплина. Не дёргайся, и будет тебе счастье". Так рассуждают сторонники пассивного инвестирования. На мой взгляд, это нормальный, разумный подход. Он даёт возможность зарабатывать без особых усилий и знаний. В этом его преимущество. Такой подход идеален, например, для начинающих инвесторов. Они ещё не имеют ни знаний, ни навыков, и на их уровне вполне разумно получать доходность в 10% годовых на длинных интервалах (в долларе, в рубле это будет не менее 15% годовых, а скорей всего - больше).

Но человек, как известно, всегда хочет большего. "А можно получать более высокую доходность, используя те простые алгоритмы, которые составляют скелет фундаментального анализа?" Так иногда ставят вопрос дотошные инвесторы. И вот здесь на сцене появляются "апологеты строго пассивного индексного инвестирования" (назовём их для краткости "АСПИИ"), которые отвечают категорическим "нет". "Рынок переиграть нельзя" - таков их ответ.

Вот с такой категорической позицией я готов спорить, я с ней не согласен! Не буду (для экономии времени) приводить аргументы и контраргументы обеих сторон, их достаточно звучало, в том числе - и в этом журнале. Обращу внимание только на три логические нестыковки в самой позици АСПИИ.

1) Индексов ведь много. Их уже больше, чем разных акций на белом свете. Мало того, что выбор из них некоторого числа индексов, которые инвестор включит в свой портфель, оказывается ничуть не легче выбора акций разных компаний. Возникает более интересный вопрос: зачем вам столько индексов? Если вы настаиваете на необходимости иметь в своём портфеле именно "весь рынок", то почему бы вам вместо этого обилия индексов не создать, наконец, один единственный окончательный индекс глобального рынка? Вот он-то, по вашему мнению, и будет совершенно непобиваемым индексом всего рынка. Но нет, АСПИИ хитроумно комбинируют частные индексы, замеряют их доходность и корреляцию между ними, чтобы достичь более низкой волатильности портфеля и большей его доходности. При этом, отобранные в портфель индексы далеко не покрывают "весь рынок", Что, похоже, не смущает АСПИИ. Всё это подозрительно напоминает отсутствие веры в собственное утверждение "рынок переиграть нельзя". Похоже, АСПИИ тоже пытаются по-своему переиграть среднерыночные показатели по доходности и/или волатильности.

2) Исследования довольно давно уже показали, что разные классические индексы дают статистически разные значения доходности и волатильности. Например, общеизвестно, что индекс акций малых фирм более волатилен, но и более доходен, в сравнении с индексом акций крупных компаний. Значит, селекция по какому-то параметру (размер фирмы) меняет значения доходности и риска итогового набора акций. Отсюда уже рукой подать до конструирования умных индексов, которые как раз выбираются на основании какого-то параметра в стремлении переиграть рынок.

3) Отдельный вопрос: весовые коэффициенты. Каковы те доли, с которыми акции разных компаний, включены в тот или иной индекс? Традиционные индексы взвешены, как правило, по рыночной капитализации. Рыночная капитализация компании - это произведение биржевой цены одной акции на число этих акций в обращении. И этот измеритель размера фирмы давно вызывает критику специалистов. Действительно, когда какая-то компания оказывается в фаворе у биржевой общественности (так было, например с Амазоном, Фейсбуком или Эппл), то цена акций такой хайповой фирмы взлетает. Соответственно, взлетает и капитализация компании, а значит и доля её акций в индексе. И это при том, что экономика компании частенько изменяется совсем не столь сильно. Например, выпуск продукции или прибыль вырастают далеко не в такой мере. Чтобы избежать ажиотажной, искусственной переоценки доли акций такой фирмы в индексе, многие предлагают изменить принцип определения долей акций той или иной компании. Например, сделать доли всех компаний одинаковыми, либо зависящими от, скажем, размера прибыли компании. Но это ведь уже и будет умная индексация: в результате будет получен Smart Beta индекс, построенный на основании традиционного индекса изменением пропорций входящих в него компаний.

Покаюсь! Я совсем недавно начал смотреть публикации о смарт-бета инвестировании. И при этом вдруг выяснил для себя, что всегда тяготел именно к этому способу инвестирования, всегда пытался постороить формальный алгоритм отбора акций, который основан на принципах фундаментального анализа. Это как господин Журден, который с удивлением узнал, что всю жизнь говорил прозой. Я всегда понимал, что не смогу так глубоко неформально "погрузиться" в бизнес компании, как это делали Баффет, Грэм или Фишер. Поэтому выходом для меня является формирование достаточно большого набора акций разных компаний, отобранных по более формальным, но всё же фундаментальным параметрам. При этом я также понимал, что в некоторых случаях я буду ошибаться: алгоритм не заменит интелект и опыт великих инвесторов. Но в большинстве случаев будут отобраны всё же компании, которые сработают лучше среднего. Разумеется, полагал я, мне не стоит надеятся на результаты на уровне 20% годовых и выше, как это было у великих инвесторов. Но я вправе ожидать результат выше, чем среднерыночные 10% годовых с учётом реинвестирования дивидендов, или около 7,5% без такого учёта. Жизнь показала, что я был прав. Более того, те бэк-тесты, которые мне удалось провести (а их было довольно много, и некоторые из них обсуждались в этом журнале), убедили меня, что мой случай отнюдь не единичная случайность. Такой подход работает.

Если кому-то захотелось посмотреть ETF, копирующие смарт-индексы, то вот сайт, перечсляющий список таких фондов:
https://etfdb.com/themes/smart-beta-etfs/#complete-list&sort_name=assets_under_management&sort_order=desc&page=1

Вот некоторые управляемые Vanguard ETF и их среднегодовые результаты за 9 или 10 лет наблюдений в сравнении с индексом S&P 500.



Обратите внимание, что смарт-индексы роста дают ощутимо более высокую доходность, чем дивидендные акции. Что объянимо: с дивидендными акциями риск меньше. А за спокойствие надо платить уменьшением доходности.

Успешных вам инвестиций!


Subscribe

  • Ответ сток-пикера на вопрос начинающего инвестора

    Мне постоянно приходят письма с вопросами. Вот мой ответ одному новичку в хорошем для инвестиций возрасте - 22 года (вопрос его будет понятен из…

  • Алгоритм отбора акций

    По просьбе Павла Комаровского сформулирую принципы, которые лежат в основе формирования портфеля, опубликованного в посте "Мой…

  • Мой портфель

    В комментах на мой вчерашний пост в клубе Rational Answer ("Давайте, создадим сообщество сток-пикеров!") Александр Силаев предложил…

  • Post a new comment

    Error

    Anonymous comments are disabled in this journal

    default userpic

    Your reply will be screened

    Your IP address will be recorded 

  • 20 comments

  • Ответ сток-пикера на вопрос начинающего инвестора

    Мне постоянно приходят письма с вопросами. Вот мой ответ одному новичку в хорошем для инвестиций возрасте - 22 года (вопрос его будет понятен из…

  • Алгоритм отбора акций

    По просьбе Павла Комаровского сформулирую принципы, которые лежат в основе формирования портфеля, опубликованного в посте "Мой…

  • Мой портфель

    В комментах на мой вчерашний пост в клубе Rational Answer ("Давайте, создадим сообщество сток-пикеров!") Александр Силаев предложил…