gregbar (gregbar) wrote,
gregbar
gregbar

Category:

Fair Value - справедливая цена акции. Часть 3.

Продолжим. Теперь рассмотрим компанию Tractor Supply Company (TSCO). Это сеть из более чем 1800 магазинов в сельской местности в США. Продают технику, инструмент, рабочую и повседневную одежду, растения, даже товары для домашних животных сельским жителям. Занимают уникальное положение в своей узкой нише, но уже представлены во всех штатах и большое развитие сети не предвидится. На мой взгляд, довольно типичный пример стабильной компании: внезапно подорвать её налаженный бизнес довольно трудно, но и больших внезапных прорывов в стратосферу от неё ожидать тоже трудно.

Смотрим, как вела себя её прибыль на акцию в предыдущие годы.

Как видим сильной стабильности не наблюдается, рост происходит постоянно, но неровно в смысле величины процентов годового прироста. Я бы из осторожности принял будущий средний рост на треть меньше, чем был средний рост за эти годы – не 14%, а 9,3% годовых (маржа безопасности). Однако, при этом я бы считал процент роста неизменным, не уменьшал бы его год от года, как мы это делали для быстрорастущей компании Facebook, поскольку TSCO компания стабильная, и цифры её роста значительно скромнее, Они находятся на уровне средних по рынку. Почему бы темпу роста не оставаться таким же и в будущем? Тогда прогноз будущего развития компании выглядит так:

Суммарная прибыль на акцию по такой прогнозной таблице за 12 лет – с 2019 по 2029 включительно составит 96,60 долларов. То есть, ровно столько, сколько стоит сегодня (05.11.2019) акция TSCO. Другими словами, окупаемость при таком прогнозе наступает ровно через 12 лет, а EY=8,3% годовых. Это превышает ставку по 10-летним казначейским облигациям США на 8,3-1,7 = 6,6%. Риск-премия, таким образом, составляет 6,6%, что немного выше обычной для акций риск-премии (4%). Значит, акции немного недооценены.

Теперь произведём оценку по более упрощенной схеме, ориентированной на 5 лет владения, основываясь на использовании средней прогнозной прибыли за этот пятилетний период. В качестве прогноза средней годовой прибыли на пятилетку берём прогноз на 2021 год. Делим сегодняшнюю цену 96,60 на среднюю прибыль за пятилетку, ориентируясь на 2021 год - 5,63. Получаем срок окупаемости около 17 лет. А среднегодовая доходность при этом составит 100%/17 = 5,9%.

Справедливая цена рассчитывается по-прежнему, исходя из превышения на 4% среднегодовой доходности 10-летних казначейских облигаций (1,7%), что составит 5,7% годовых. При средней прибыли 5,63, которая должна для справедливой цены составлять 5,7% годовых, получим, что справедливая цена 5,63/5,7% = 98,77 доллара. Как видим, справедливая цена лишь незначительно превосходит сегодняшнюю реальную цену. Получается, что акции оценены сегодня рынком справедливо.

Так же считает и Morningstar. По их оценке, справедливая цена сегодня составляет 97 долларов.

Надо честно признать, что вся эта моя методика, которую я только что изложил, очень субъективна. Почему я будущий средний рост прибыли на акцию взял в размере 2/3 от фактического среднего роста за последние 3 года? Логических аргументов у меня нет. Просто слегка подстраховался, видя, как процент роста прибыли из года в год колебался в прошлом. Поэтому опасался, что в будущем среднее значение роста не достигнет того среднего значения, которое получилось в предыдущие три года. Кстати, за последние 12 месяцев работы прибыль на акцию составила только 4,49 доллара. Весьма возможно, что по результатам года прибыль на акцию будет тоже меньше наших прогнозных 4,71 доллара. Будет ли это отставание от моего прогноза накапливаться и в последующие годы или в будущем (как было и раньше, например, в 2018) прибыль вдруг «рванёт» вперёд в какой-то год? Не знаю. Никто не знает.

Получается, что расчёты весьма субъективны. Так надо ли их делать?

Мне кажется, что надо. Выполнив несколько вариантов таких расчётов в разных предположениях, мы лучше почувствуем насколько текущая цена, выше или ниже справедливой цены, рассчитанной при разных вариантах предположений о росте прибыли на акцию. Также мы поймём, как риск-премия по данной акции соотносится со средней стандартной риск-премией для акций.  И если при большинстве правдоподобных сценариев роста прибыли, рассчитанная справедливая цена акции не ниже текущей, то такую акцию можно покупать. А точного прогноза будущего роста прибыли компании не знает, конечно, никто. Грустить по этому поводу не стоит

Надо сказать, что инвесторы часто пользуются существенно более простым способом оценки привлекательности цены акции с учётом будущего роста прибыли компании. Есть такой показатель PEG (PE to Growth). Этот показатель, по мнению многих, даёт возможность быстро оценить насколько высока цена акции с учётом того факта, что прибыль компаний по-разному растёт. При этом подходе показатель P/E делят на процент роста годовой прибыли компании. Давайте, применим этот расчёт для наших двух компаний.

Для FB P/E = 25,51. Если в качестве темпа годового роста прибыли мы примем, как делали раньше 21%, то получим PEG = 25,51/21 = 1,21.

Для TSCO P/E = 96,6/4,31 = 22,41. Если в качестве среднего роста годовой прибыли примем, как мы делали раньше, прогноз на 2021 год (впрочем, в данном случае прогноз наш на все годы одинаков, поскольку компания относится к числу стабильных) 9,3%, то получим PEG = 22,51/9,3 = 2,42.

Чем меньше PEG, тем считается более недооценённой акция компании. У нас получилось, что при таком подходе акции FB более привлекательны в смысле их цены, чем акции TSCO. Можно также сравнивать полученное значение со средним значением PEG по индексу S&P 500. Сегодня это среднее значение равно 2,3. Как видим, для TSCO значение PEG примерно равно среднему значению по рынку. Эту акцию можно считать справедливо оцененной. А для акции FB значение PEG существенно меньше среднего, значит эта акция сегодня недооценена.

Честно говоря, мне не очень нравится этот популярный показатель – PEG. Причины таковы:

- Во-первых, у этого показателя нет понятного экономического смысла. Что он означает содержательно? Ничего.

- Представим, что компания не наращивает прибыль на акцию. Она просто стабильно из года в год даёт одну и ту же прибыль. По моему мнению, это совсем не делает компанию плохой в инвестиционном смысле. Наоборот, её стабильность является привлекательной. Но нулевой рост прибыли делает показатель PEG бесконечно большим. Другими словами, любая цена акций такой компании является запредельно завышенной. Нелепость.

- Этот показатель позволяет сравнить акции двух компаний, но не позволяет сравнить акции с безрисковыми казначейскими облигациями (да и c любыми другими облигациями). А это существенно ограничивает его использование в целях оценки целесообразности инвестиций.

Для тех читателей, кому рассуждения и расчёты показались слишком скучными и заумными, есть хорошая новость. Morningstar для своих Premium Members сообщает справедливую цену акций по всем 18000 акций, которые они отслеживают. Они также сообщают, на сколько, по их мнению, завышена или занижена цена акции сегодня. Это делается в звёздах. Три звезды означают справедливо оцененную акцию, Четыре звезды – недооцененная, пять – существенно недооцененная, две – переоцененная, а одна звезда – существенно переоцененная акция.

Ну, и, в заключение, ещё раз упомяну, есть такой героический человек - Асват Дамодаран, который считает справедливую цену акций с учётом всех правил и установлений высокой науки. Он считается самым крупным специалистом по оценке компаний. Для частного инвестора его подход будет, пожалуй, сложноват. Но желающие могут рискнуть и прочитать на русском его книжку «Оценка стоимости активов».


Subscribe

  • Post a new comment

    Error

    Anonymous comments are disabled in this journal

    default userpic

    Your reply will be screened

    Your IP address will be recorded 

  • 18 comments