gregbar (gregbar) wrote,
gregbar
gregbar

Category:

ЧАСТО ИНВЕСТОРУ ЛУЧШЕ, КОГДА КОМПАНИЯ НЕ ПЛАТИТ ДИВИДЕНДЫ

Многие инвесторы любят дивидендных аристократов, те компании, которые десятилетиями платят стабильные и растущие дивиденды. Например, вот здесь показано, что акции дивидендных аристократов в среднем растут несколько быстрее, чем рынок в целом. Это объясняется повышенным интересом инвесторов к дивидендным аристократам.

 Я придерживаюсь другой точки зрения. Мне не очень важно, платит ли компания дивиденды. А часто мне нравится, что компания их именно не платит. Хочу пояснить, почему так думаю. Дополнительная цель этого поста в том, что в процессе этого рассуждения нам придётся разбираться в деталях фундаментального анализа, увидеть, как он работает на благо инвестора.

Будем рассуждать на примере хорошо всем известной компании INTEL (INTC). Она как раз платит дивиденды. Средний Dividend Yield за последние 5 лет составляет 2,5% годовых. Payout Ratio за эти пять лет составило в среднем 38% в год (когда – чуть больше, когда – чуть меньше). Это значит, что примерно 38 процентов полученной фирмой прибыли ежегодно уходило именно на выплату таких дивидендов. И инвесторы при этом получали в год примерно 2,5% от вложенной ими суммы в виде ежегодных дивидендов. Чтобы доставить акционерам такую радость, фирма как раз и тратила ежегодно примерно 38% своей годовой прибыли.

Остальные примерно 62% прибыли (в каждый год немного по-разному) фирма оставляла у себя. И на эти деньги компания развивалась: росла в размерах, улучшала оборудование, покупала другие компании и патенты и так далее. За счёт этих мероприятий обеспечивался рост компании. В результате собственные средства компании выросли с 57 миллиардов долларов в 2014 году до 78 миллиардов в 2019 году. В среднем за этот период ежегодный рост собственных средств компании (собственного капитала, чистых активов) составлял 6,5%.

Далее, каждый доллар собственных средств компании ежегодно генерирует прибыль. Какова эта прибыль на каждый доллар собственных средств, показывает коэффициент (Return on Equity, ROE). ROE данной компании составляло в последние 5 лет примерно 21%. Значит, каждый доллар собственных средств даёт ежегодно 21 цент прибыли. Очень высокая отдача.

Это сильно отличается от той отдачи, которую получают на свои вложения акционеры, купившие акции компании. Действительно, сегодня коэффициент P/E составляет 12. Значит, инвестор, купивший сегодня акции компании, получит отдачу в виде годовой прибыли на вложенные деньги в размере EY= 100%/12= 8,3% в год. Это существенно меньше, чем 21%, который даёт отдача на собственные средства компании.

Но почему я сравниваю эти две цифры? Как они связаны друг с другом? Очень связаны! Та часть годовой прибыли (62%), которую фирма не выплатила акционерам в виде дивидендов, могла быть им выплачена. Тогда бы компания не вложила ничего в своё развитие, её собственные средства не увеличились бы, но она бы выплатила своим акционерам почти втрое больший дивиденд. DY был бы тогда на уровне фантастических 7% годовых. Те инвесторы, которые любят большие дивиденды, были бы в восторге. Я не отношусь к их числу. Я бы очень загрустил, а, возможно, продал бы акции этой компании. Почему? Потому, что я знаю, что я буду делать с полученными дивидендами. Я сначала уплачу подоходный налог на эти дивиденды (минус 13%). Затем я куплю на эти деньги акции какой-то компании. Это ведь мои инвестиционные деньги. Они не на то, чтобы их проесть немедленно. Это деньги в рост, в инвестиции. Значит, надо покупать акции какой-то компании. Какой? Не знаю. Буду искать. Но цены сегодня высокие на рынке. Купить хорошую компанию по разумной цене очень сложно. Интел как раз относительно не высоко оценена (P/E= 12). Другие хорошие фирмы часто стоят существенно дороже. Совершенно не исключаю, что разобравшись, мне придётся вернуться опять к Интел. И купить её акции, чтобы получать прибыль на вложенные мной деньги из расчёта 8,3% прибыли в год на объем моих вложений.

Что же у меня получилось в результате? Я получил бОльший объём дивидендов, чтобы, уплатив налог, вложить опять эти деньги в компанию с коэффициентом 8,3% годовой прибыли на сумму моих вложений. А что было бы, если бы компания не уплатила мне эти «лишние» дивиденды? Она бы увеличила на эти средства объём собственных активов и получала с них отдачу для меня, как совладельца компании, с коэффициентом 21% годовой прибыли на каждый вложенный доллар. Вложенный мной! Ведь это я «недополучил» дивиденд, а вложил эти средства в увеличение собственного капитала моей фирмы. 21% и 8% - что выбрать?

21% существенно больше 8,3%. Выгоднее оставить прибыль в фирме, а не выкачивать её через дивиденд. Но есть несколько вопросов. Первый: а почему я думаю, что от дополнительных собственных средств, которые пошли на развитие бизнеса вместо выплаты дополнительных дивидендов, я получу всё ту же отдачу в виде дополнительной прибыли, что и от исходного объёма собственных средств? Может быть деньги, вложенные в развитие, дадут меньшую отдачу, чем давал первоначальный капитал? Ответ: это можно проверить. Как было с этим раньше? Можно посмотреть из отчётов компании за прошлые годы. Если деньги, оставленные компанией на развитие, дают меньшую отдачу, чем исходный капитал, то в течение прошлых пяти лет мы бы наблюдали постоянное уменьшение коэффициента ROE. Ведь в течение этих лет компания всё время оставляла средства на развитие и увеличивала свой капитал. И если это увеличение давало всё меньшую отдачу, то коэффициент ROE будет постоянно уменьшаться. Посмотрим.
2014 год, ROE=20,6%.
2015 год, ROE=18,4%.
2016 год, ROE=15,4%.
2017 год, ROE=13,7%.
2018 год, ROE=28,1%.
2019 год, ROE=27,1%.

Как видим, сначала ROE действительно уменьшалось, а затем сильно выросло. Почему так произошло? Не знаю, но надо иметь в виду, что внедрение новых технологий (а Интел этим постоянно занимается) иногда требуют нескольких лет вложений, пока не наступит отдача. Во всяком случае, нельзя сказать, что ROE на интервале 5 лет уменьшилось. Наоборот, увеличилось. Значит, новые активы компании дают отдачу в виде прибыли не меньшую, чем прежние. Следовательно, мне, как инвестору, выгодно, что фирма не выплачивает всё заработанное в виде дивидендов мне, а оставляет бОльшую часть, направляя на развитие.

Здесь хотел бы привести один образ, который я держу в голове на тему данных рассуждений. Инвестор покупает акции фирмы на свободном рынке по высокой цене. Коэффициент P/B (отношение цены акции к балансовой стоимости активов) показывает, во сколько раз инвестор переплачивает. Грубо говоря, если бы много инвесторов, которые не хотят переплачивать, сбросились и купили оборудование, здания и сооружения, наняли персонал и всё это сделали бы точно таким же, как в фирме Интел, то они бы получили фирму Интел-2, по цене на одну акцию, равной B (балансовой стоимости). Вместо этого, они переплачивают в P/B раз за акции Интел. В нашем конкретном случае P/B=3,5. То есть инвестор переплачивает в 3,5 раза. Понятно, почему он это делает. Интел – это не только оборудование, это команда выдающихся профессионалов, которая делом доказывает много лет, что они умеют создавать лучшие продукты, постоянно совершенствоваться и находиться на острие технологического прогресса. Это ещё и множество лицензий и патентов, которые защищают интеллектуальную собственность фирмы. Это отлаженные технологии. Именно поэтому инвестор готов платить в разы больше. Это «плата за вход», за право стать сособственником отличного бизнеса. Но когда инвестор уже в игре, когда он акционер, у него есть уникальная возможность не переплачивать за участие в развитии, в расширении бизнеса. Каждый «отнятый» у него доллар, не пошедший на выплату дивидендов, а направленный на развитие, дает ему отдачу в размере ROE, а не в размере EY (Earning Yield). Именно поэтому мне часто нравится, когда компания не выплачивает дивиденды.

И тут возникают ещё вопросы. Вопрос номер два: так зачем получать и те 2,5% дивидендов, которые компания ежегодно платит? Может быть, и эти деньги правильно было бы направить на развитие? Возможно. Но не обязательно. Развитие – это не бочка, куда стоит закачать побольше денег, и получишь пропорциональную отдачу. Каждый проект развития – это уникальная вещь. Там продумано всё: сколько вложить, сколько и когда получишь в результате. Не все проекты равноприбыльны. Есть более эффективные, есть менее эффективные. Только специалисты в состоянии спрогнозировать, какие проекты стоит внедрять, а какие – нет. Управляющие лица компании лучше нас с вами знают, какие проекты стоит внедрять. И они оценивают, сколько денег им надо для реализации этих высокоэффективных проектов. Остальное, то, что фирма не в состоянии потратить на высокоэффективные проекты, разумно раздать акционерам в виде дивиденда (или обратного выкупа).

И последний вопрос. Где я беру все эти цифры по конкретной компании (Intel, в данном случае), которые я приводил в процессе обсуждения темы? Ответ: я их взял из таблицы, которая приведена на шаге 36 в моей книге «Хочешь выжить? Инвестируй!». Вот она:

Intel Corp.

Примечание: кроме рассуждений, почему иногда (часто) стоит рассматривать в качестве дополнительного бонуса инвестора то обстоятельство, что фирма не платит дивиденды, мне было важно пояснить, как работает фундаментальный анализ, как он помогает инвестору принимать правильные решения.
Subscribe

  • Quality 5-factors Investing Model

    Век живи, век учись! Этот лозунг явно адресован мне. Поскольку я нарушаю этот принцип постоянно. И поэтому постоянно открываю Америку. И только…

  • Ответ сток-пикера на вопрос начинающего инвестора

    Мне постоянно приходят письма с вопросами. Вот мой ответ одному новичку в хорошем для инвестиций возрасте - 22 года (вопрос его будет понятен из…

  • Алгоритм отбора акций

    По просьбе Павла Комаровского сформулирую принципы, которые лежат в основе формирования портфеля, опубликованного в посте "Мой…

  • Post a new comment

    Error

    Anonymous comments are disabled in this journal

    default userpic

    Your reply will be screened

    Your IP address will be recorded 

  • 35 comments

  • Quality 5-factors Investing Model

    Век живи, век учись! Этот лозунг явно адресован мне. Поскольку я нарушаю этот принцип постоянно. И поэтому постоянно открываю Америку. И только…

  • Ответ сток-пикера на вопрос начинающего инвестора

    Мне постоянно приходят письма с вопросами. Вот мой ответ одному новичку в хорошем для инвестиций возрасте - 22 года (вопрос его будет понятен из…

  • Алгоритм отбора акций

    По просьбе Павла Комаровского сформулирую принципы, которые лежат в основе формирования портфеля, опубликованного в посте "Мой…